field_kentriki_fotografia
Motor Oil: Κερδοφορία ρεκόρ και επιδόσεις υψηλών οκτανίων

H Motor Oil επαναπροσδιόρισε τον ορισμό του «ισχυρού» για τα αποτελέσματα κερδοφορίας εισηγμένης εταιρίας. Μετά την ανακοίνωση των αποτελεσμάτων των Ελληνικών Πετρελαίων ήταν περίπου βέβαιο ότι τα αποτελέσματα θα ήταν εντυπωσιακά. Οι μέσες εκτιμήσεις της αγοράς για τα αποτελέσματα του β’ τριμήνου αναθεωρήθηκαν ανάλογα και ανέβασαν τον πήχη των προσδοκιών εκεί που δεν είχε πάει ποτέ η εταιρία.

Η Motor Oil δεν ξεπέρασε απλώς τις εκτιμήσεις με άνεση επικοντιστή που κάνει άλμα σε ύψος (υπέρβαση +16% στα λειτουργικά κέρδη και +36% στα καθαρά κέρδη) αλλά φρόντισε να μην αφήσει γραμμή του ισολογισμού του β’ τριμήνου που να μην υπάρχει δίπλα ο όρος «βελτίωση».

Αν το β’ και το δ’ τρίμηνο του 2020 ήταν η τέλεια καταιγίδα για τον κλάδο (πανδημία, μειωμένη ζήτησης, αρνητικές τιμές βαρελιού) το β’ τρίμηνο του 2022 ήταν η τέλεια… λιακάδα. Τα μεγέθη του β’ τριμήνου συνοδεύονται από μια σειρά από επιδόσεις ρεκόρ που μάλλον δύσκολα θα μπορέσουν να επαναληφθούν στο κοντινό μέλλον. Η διύλιση ήταν οδηγός της λειτουργικής κερδοφορίας του ομίλου οκταπλασιάζοντας την αντίστοιχη περυσινή επίδοση.

Τα περιθώρια διύλισης ρεκόρ που επικράτησαν στο β’ τρίμηνο (και εν μέρει συνεχίστηκαν και στο γ’ τρίμηνο), το ισχυρό δολάριο καθώς και η αύξηση της παραγωγής κατά 8% έστειλαν το αποτέλεσμα στα 451 εκατ. ευρώ. Παράλληλα η εμπορία αύξησε κατά 50% τα λειτουργικά αποτελέσματα στα 42 εκατ. ευρώ (αύξηση των ποσοτήτων 12%) ενώ και η ενέργεια αύξησε την συνεισφορά της παρουσιάζοντας κέρδη 19 εκατ. ευρώ (+111%), μέγεθος που πλέον δίνει νόημα στον κλάδο.

Τα προσαρμοσμένα λειτουργικά κέρδη του εξαμήνου (698 εκατ. ευρώ) και τα προσαρμοσμένα καθαρά κέρδη (503 εκατ. ευρώ) αν τελείωνε η φετινή χρήση στις 30 Ιουνίου θα ήταν τα υψηλότερα κέρδη όλων των εποχών στην ιστορία του Ομίλου σε 12μηνη βάση.

Τα καλά νέα δεν σταματούν εδώ: Μετά από ένα απαιτητικό σε κεφάλαια κίνησης πρώτο τρίμηνο το β’ τρίμηνο εμφάνισε θετικές ελεύθερες ταμειακές ροές 310 εκατ. ευρώ μειώνοντας τον δανεισμό στα 1,4 δισ. ευρώ από 1,75 δισ. ευρώ το προηγούμενο τρίμηνο. Μέσα στο β’ τρίμηνο πραγματοποιήθηκε και η εξαγορά του ποσοστού στην Ελλάκτωρ, ενώ η εταιρία κατέγραψε έκτακτα κέρδη 35 εκατ. ευρώ από την πώληση του 50% του Alpha TV (41,5 εκατ. ευρώ), συμμετοχή μη οργανική που όσο να ‘ναι είχε βάλει ένα προβληματισμό ως προς την στρατηγική του ομίλου την περίοδο (2019) της απόκτησης της. Πηγαίνοντας προς την τελική γραμμή καταγράφονται επιπλέον κέρδη 23 εκατ. ευρώ από παράγωγα αργού πετρελαίου έναντι 3 εκατ. ευρώ το προηγούμενο τρίμηνο.

Η συνέχεια εκτός από ενδιαφέρουσα αναμένεται ιδιαίτερα σύνθετη και συναρπαστική: Εντός του γ’ τριμήνου η εταιρία πλήρωσε μέρισμα 77 εκατ. ευρώ. Ως το τέλος του τέλος αναμένεται να κλείσει την συναλλαγή της Άνεμος με ιδία συμμετοχή 333 εκατ. ευρώ ενώ για το β’ εξάμηνο απομένουν περί τα 184 εκατ. ευρώ σε κεφαλαιουχικές επενδύσεις.

Το όλον αθροίζει στα 594 εκατ. ευρώ. Με τους δύο από τους τρεις μήνες του γ’ τριμήνου να έχουν ολοκληρωθεί η εικόνα στα περιθώρια διύλισης παραμένει ικανοποιητική ενώ η εμπορία λόγω της αύξησης των αεροπορικών και ακτοπλοϊκών καυσίμων οδεύει προς τρίμηνο ρεκόρ. Επίσης εντός του Οκτωβρίου θα ξεκινήσει η λειτουργία της νέας μονάδας εμπλουτισμένης βενζίνης με εκτιμώμενα λειτουργικά κέρδη 60-90 εκατ. ευρώ το χρόνο ενώ στο δ’ τρίμηνο η Άνεμος θα ενοποιείται πλήρως από την ΜΟΗ (άνω των 130 εκατ. ευρώ λειτουργικά κέρδη ετησίως από τις ΑΠΕ το 2023).

Κερασάκι στην τούρτα του… cashflow η απαίτηση των 120 εκατ. ευρώ από το κατασχεθέν φορτίο Ιρανικού πετρελαίου. Το φορτίο είναι 100% ασφαλισμένο και δύο τινά μπορούν να συμβούν: α) να πληρωθεί η αξία του από την ασφαλιστική εταιρία β) να επιστρέψει στο διυλιστήριο αυξάνοντας τις πωλήσεις, το κέρδος και νέες ταμειακές ροές. Ωστόσο η εξέλιξη χρονικά αυτής της απαίτησης επί του παρόντος είναι άγνωστη.

Η επίδοση της διύλισης στο γ’ τρίμηνο επομένως θα καθορίσει το ύψος του προμερίσματος που θα δούμε στα αποτελέσματα του Νοεμβρίου. Όσο και αν ακούγεται εντυπωσιακό για τα δεδομένα των άκρως απαιτητικών ταμειακών εκροών η Motor Oil έχει τις προϋποθέσεις να κλείσει την χρονιά στα ίδια επίπεδα καθαρού χρέους με το εξάμηνο.

Με όλα αυτά τα δεδομένα η αποτίμηση της επιχειρηματικής αξίας ομίλου βρίσκεται στην ασυνήθιστη περιοχή των 3,8 φορών τα λειτουργικά κέρδη. Ασυνήθιστη διότι ο κλάδος κινείται ιστορικά στις 5,5 φορές ενώ η Motor Oil ιστορικά βρίσκεται σε αποτίμηση 6,5 φορών λόγω της υψηλής αποτελεσματικότητας του διυλιστηρίου. Οι πολύ ειδικές συνθήκες θα επέτρεπαν μια έκπτωση όχι όμως μεγαλύτερη από τις 4,5 φορές στην αποτίμηση.

Το δυνητικό περιθώριο αυτής της επιχειρηματικής αξίας μεταφράζεται από 3 έως 6 ευρώ ανά μετοχή ανάλογα και με το ύψος της χρηματοδότησης που θα έχει ο ισολογισμός ως το τέλος του έτους. Το περιθώριο αυτό θα μπορούσε δυνητικά να αξιολογηθεί ακόμα ψηλότερα λόγω των επιμέρους υψηλών (διψήφιων) πολλαπλασιαστών που έχουν οι εταιρίες ΑΠΕ στα λειτουργικά τους κέρδη βάση των πρόσφατων συναλλαγών εντός και εκτός Ελλάδας.

Το καλύτερο για το τέλος: Η κεφαλαιοποίηση της εταιρίας έχει διαβεί το κατώφλι των 2 δισ. ευρώ ακριβώς εκεί που βρίσκονταν το καλοκαίρι του 2018 στην τριμηνιαία αναθεώρηση του MSCI. Αν τα πράγματα κυλήσουν χωρίς ιδιαίτερες αναταράξεις τον Οκτώβριο, στις 11 Νοεμβρίου η Motor Oil θα διεκδικήσει εκ νέου τη συμμετοχή της στα μεγάλα σαλόνια του Ευρωπαϊκού δείκτη της υψηλής κεφαλαιοποίησης. Αυτή την φορά όμως ο Όμιλος έχει περισσότερα (MORE) να προεξοφλήσει για το μέλλον.