Αντισυμβαλλόμενος - Liberal Markets: Ο χάρτης των αποτιμήσεων στο Χ.Α.

Ο χάρτης των αποτιμήσεων στο Χ.Α.


Ιδια κεφάλαια
Δεν είναι ο καλύτερος τρόπος να προσεγγίσει κανείς μια εταιρεία, αλλά μια μεταβολή που δείχνει βελτίωση στα αρνητικά κεφάλαια του ισολογισμού χρήζει επισήμανσης. Η Pasal μετά την αύξηση μετοχικού κεφαλαίου εξήλθε της σχετικής λίστας και έχει πλέον θετικά ίδια κεφάλαια κατά 8,1 εκατ. ευρώ. Οι 21 εταιρείες που έχουν αρνητικά ίδια κεφάλαια και συνεχίζουν τη μάχη με τον χρόνο παρουσιάζουν αθροιστική αρνητική καθαρή θέση 845,8 εκατ. ευρώ. Από αυτές, μόλις τέσσερις έχουν βελτιώσει την εικόνα τους (Lavipharm, Eurobrokers, AVE και Ευρωσύμβουλοι), αποτέλεσμα της αμιγούς λειτουργικής τους δραστηριότητας. Εξ αυτών, η Lavipharm αποδεικνύεται ένα υποσχόμενο turnaround story, καθώς η βελτίωση έχει μια συμπαθητική προϊστορία δεδομένου του ότι τα αρνητικά ίδια έχουν περιοριστεί αισθητά από το βαθύ κόκκινο των 31 εκατ. ευρώ του 2016.

Πρωταθλήτριες υποτίμησης οι τράπεζες, αλλά...
Στον αντίποδα, οι πολύ υποτιμημένες εισηγμένες με βάση το κριτήριο των ιδίων κεφαλαίων είναι οι τραπεζικές. Ακόμα και αν αφαιρεθούν οι ζημιές των τιτλοποιήσεων, ο κλάδος δεν διαπραγματεύεται πάνω από το 30% των κεφαλαίων. Παραμένει ωστόσο μια πολύ ειδική περίπτωση, που λόγω της υψηλής έκθεσης σε μη εξυπηρετούμενα δάνεια ενσωματώνει ένα πολύ υψηλό εκπτωτικό ασφάλιστρο κινδύνου. Τουτέστιν, αν δεν καθαρίσει ο ισολογισμός ή δεν έρθει σε μια συμφωνία με τα μονοψήφια νούμερα των ευρωπαϊκών τραπεζών, πολύ δύσκολα θα δούμε την ψαλίδα να κλείνει από αυτή την ακραία -και άδικη- τιμολόγηση. Σε άλλες χρηματοοικονομικές εταιρείες, η Ευρωπαϊκή Πίστη διαπραγματεύεται στο 79% της εσωτερικής της αξίας, η CNL στο 80% και η Ανδρομέδα στο 91%. Και οι τρεις εταιρείες κατά την περσινή χρήση έδωσαν μερίσματα, ενώ φέτος μόνο η Ευρωπαϊκή Πίστη εμφανίζει αξιόλογη κερδοφορία.
Για όσες εταιρείες είναι κερδοφόρες οι μεγάλες αποκλίσεις της κεφαλαιοποίησης από την αξία των ιδίων κεφαλαίων ενδεχομένως να αποτελούν λόγο εξέτασης, ειδικά αν ο περιορισμός της κερδοφορίας τους είναι συγκυριακός. Από τις εταιρείες που διαπραγματεύονται σε λόγο τιμής προς λογιστική αξία κάτω από τη μονάδα συναντούμε 32 περιπτώσεις που έχουν κερδοφορία. Από αυτές, όσες έχουν υψηλές παγιοποιήσεις και μπορούν να δικαιολογήσουν τον δανεισμό τους η αποτίμησή τους υποδεικνύει ένα υψηλότερο δυνητικό περιθώριο. Ειδικά όσες έχουν αρνητικό δανεισμό (υψηλότερα ταμειακά διαθέσιμα) συνιστούν βάσιμη υποτιμητική υπερβολή, αφού η αξία των μετρητών τους στον ισολογισμό δεν επιδέχεται εύκολα αμφισβήτηση ως προς την αντικειμενική αξία των κεφαλαίων τους.

Γεμάτο ταμείο: Τα υπέρ και τα κατά
Τέλος, υπάρχουν και οι εταιρείες που έχουν υψηλά ταμειακά διαθέσιμα, τόσα που ο δανεισμός τους είναι αρνητικός. Προσοχή, όμως. Κάποτε η ύπαρξη του πλούσιου ταμείου ήταν ένα ισχυρό απόθεμα ασφάλειας για τη λειτουργία της εταιρείας. Πλέον, η διακράτηση των μετρητών όχι μόνο δεν προσφέρει έσοδο από τόκους στον ισολογισμό (πιστωτικοί τόκοι), αλλά κοστίζει, καθώς οι τράπεζες δεν δίνουν σε καταθετικούς λογαριασμούς θετικό επιτόκιο για μεγάλα ποσά. Ετσι η στρατηγική των υψηλών διαθεσίμων, αν και δημιουργεί μια εικόνα ασφάλειας, πρακτικά στερεί ένα μέρος από την προ φόρων κερδοφορία. Οι εταιρείες για να αντιμετωπίσουν αυτή τη νέα πραγματικότητα θα πρέπει είτε να αυξήσουν τα μερίσματά τους ή να εκπονήσουν νέα επενδυτικά προγράμματα, αλλιώς θα συνεχίσουν να έχουν αρνητικό κόστος ευκαιρίας για τα διαθέσιμά τους. Από την άλλη πλευρά, η υψηλή ταμειακή θέση μπορεί να οφείλεται και στον χρονισμό κάποιων επενδύσεων που λόγω των καταστάσεων έχουν μετατεθεί στο μέλλον.
Οι 29 εταιρείες που έχουν αρνητικό καθαρό δανεισμό έχουν συνολικά ρευστά διαθέσιμα 2,7 δισ. ευρώ, ενώ αν αφαιρεθεί ο δανεισμός τους (συμπερ. Leasing) η ταμειακή τους θέση είναι 1,66 δισ. ευρώ. Και εδώ δεν λείπουν ακραίες καταστάσεις, καθώς η Τεχνική Ολυμπιακή εμφανίζεται με μετρητά που αντιστοιχούν στο 90,5% της κεφαλαιοποίησής της, τα Αστικά Ακίνητα με την ανύπαρκτη ελεύθερη διασπορά στο 87% και η ΕΥΔΑΠ στο 63,7%, με τις γνωστές αιρέσεις της ανανέωσης της παραχώρησης ύδρευσης για τα επόμενα 20 χρόνια. Οι εταιρείες αυτής της λίστας έχουν παράδοση στη διατήρηση υψηλών διαθεσίμων, εκφράζοντας και μια κουλτούρα αποστροφής του τραπεζικού δανεισμού πιθανόν και λόγω των φαινομένων υπερδανεισμού που έλαβαν χώρα στο ελληνικό επιχειρείν τα τελευταία χρόνια.