Ύστερα από μία χρονιά με εκδόσεις ρεκόρ, αρκετά σημάδια ανησυχίας έχουν κάνει την εμφάνισή τους στις διεθνείς ομολογιακές αγορές. Η αναμενόμενη περαιτέρω αύξηση του κρατικού δανεισμού ανά τον κόσμο, η άνοδος των ιαπωνικών επιτοκίων, τα γιγαντιαία δάνεια της Τεχνητής Νοημοσύνης και οι «κατσαρίδες» των αμερικανικών εταιρικών ομολόγων είναι ανάμεσα σε αυτά που τρομάζουν τους ειδικούς.
Το 2025, παρά την μεγάλη αναταραχή που κλόνισε τις αγορές το πρώτο εξάμηνο, αποδείχθηκε τελικά μία πολύ καλή χρονιά για τα κρατικά και εταιρικά ομόλογα. Οι αποδόσεις των κρατικών αμερικανικών ομολόγων που δίνουν συνήθως τον τόνο σε διεθνές επίπεδο δεν ξέφυγαν προς τα πάνω όπως είχαν φοβηθεί πολλοί παράγοντες των αγορών. Στα εταιρικά ομόλογα έγινε κάτι παρόμοιο, με την ζήτηση να είναι πολύ μεγάλη και να καλύπτει με άνεση τις περισσότερες εκδόσεις.
Όπως φάνηκε, η ζήτηση από τα συνταξιοδοτικά ταμεία, τα παραδοσιακά αμοιβαία κεφάλαια, τις ασφαλιστικές εταιρείες και τους ιδιώτες επενδυτές ενισχύθηκε και από την παρουσία των κρατικών επενδυτικών ταμείων από διάφορες χώρες εκτός Δύσης και την δύναμη πυρός των εταιρειών private equity.
Όπως επισημαίνουν ειδικοί του τομέα, οι καλές επιδόσεις των παγκόσμιων ομολογιακών αγορών έχουν σχέση με την αποκλιμάκωση των αμερικανικών επιτοκίων αναφοράς μετά το καλοκαίρι και την εξομάλυνση της κατάστασης στον τομέα του δασμών και της διαμάχης των ΗΠΑ με τους εμπορικούς εταίρους τους.
Έτσι, η ζήτηση κάλυψε άνετα την ανάγκη πολλών κρατών και επιχειρήσεων να αναχρηματοδοτήσουν τον υψηλό δανεισμό που είχαν συνάψει κατά την περίοδο της πανδημίας πριν μία πενταετία, την αυξημένη δραστηριότητα στον τομέα των εξαγορών επιχειρήσεων και τις πολύ μεγάλες επενδύσεις στον τομέα της Τεχνητής Νοημοσύνης, στον ενεργειακό τομέα και στα έργα υποδομής ανά τον κόσμο.
Το 2025 όμως έχει σχεδόν τελειώσει και αυτό που μας ενδιαφέρει είναι το τι θα γίνει στην νέα χρονιά. Κατά πάσα πιθανότητα, η καλή εικόνα στις ομολογιακές αγορές θα συνεχιστεί με την έναρξη του 2026, λόγω κεκτημένης ταχύτητας. Αυτό όμως δεν εγγυάται την διατήρηση καλού και ομαλού κλίματος αφού περάσουν μερικοί μήνες.
Υπάρχουν αρκετοί λόγοι για να ανησυχήσει κανείς κοιτάζοντας γύρω μας. Ένα πρώτο πεδίο σημαντικής ανησυχίας έχει να κάνει με το γεγονός πως ο κρατικός δανεισμός αναμένεται να αυξηθεί σημαντικά τα επόμενα χρόνια, κάτι που σημαίνει πως σε κάποια στιγμή λογικά οι επενδυτές θα αρχίσουν να απαιτούν καλύτερες αποδόσεις για να προτιμήσουν ένα υπό έκδοση ομόλογο από ένα άλλο.
Πώς είμαστε σίγουροι πως θα αυξηθεί ο δανεισμός; Από το γεγονός πως η δημοσιονομική πειθαρχία δεν χαρακτηρίζει πλέον τις μεγάλες χώρες της Δύσης. Στις 19 Δεκεμβρίου, σε άρθρο του Reuters είδαμε πως η Bundesbank, η κεντρική τράπεζα της Γερμανίας, εκτιμά πως η αλλαγή δημοσιονομικής πολιτικής στην χώρα θα οδηγήσει σύντομα στην σημαντική αύξηση του ελλείματος του προϋπολογισμού.
Συγκεκριμένα, οι αναλυτές της τράπεζας εκτιμούν πως μέχρι το 2028 το έλλειμμα θα έχει φθάσει το 4,80% του ΑΕΠ της χώρας εξαιτίας των σημαντικών επενδύσεων στον τομέα της άμυνας και των έργων υποδομής. Η «επίδοση» αυτή θα αποτελεί την υψηλότερη από το 1995, όταν το έλλειμμα είχε εκτοξευθεί λόγω του κόστους της επανένωσης της χώρας.
Την ίδια στιγμή είναι φανερό πως δεν είναι εύκολη η μείωση και του δανεισμού της Γαλλίας, καθώς το έλλειμμα του δικού της προϋπολογισμού είναι ήδη πάνω από το 5% του ΑΕΠ της. Μένοντας στην Ευρώπη, ας μην ξεχνάμε πως τα επόμενα χρόνια θα πρέπει να πραγματοποιηθούν επενδύσεις πολλών εκατοντάδων δισεκατομμυρίων ευρώ για την ανοικοδόμηση της Ουκρανίας, σημαντικό μέρος των οποίων λογικά θα αναζητήσει χρηματοδότηση από τις αγορές ομολόγων.
Πηγαίνοντας στις ΗΠΑ, δεν χρειάζεται να πούμε πολλά. Και μόνο το γεγονός πως από το 2018 μέχρι τώρα η συνολική αξία των ομολόγων που έχει εκδώσει το αμερικανικό δημόσιο υπερδιπλασιάστηκε και ξεπέρασε τα 30 τρισεκατομμύρια δολάρια αρκεί για να καταλάβουμε προς τα που οδεύει η κατάσταση.
Ένα δεύτερο σημείο μεγάλης ανησυχίας έχει να κάνει με την επιστροφή της Ιαπωνίας σε μία πιο φυσιολογική νομισματική πολιτική, με τα επιτόκια αναφοράς να αρχίζουν να συγκλίνουν με αυτά των υπόλοιπων δυτικών χωρών. Την Παρασκευή 19 Δεκεμβρίου, η κεντρική τράπεζα της χώρας τα ανέβασε στο 0,75% από το 0,50%, λέγοντας ταυτόχρονα πως θα ακολουθήσουν και άλλες αυξήσεις, καθώς ο πληθωρισμός είναι αισθητός πλέον στην χώρα και επιτόκια δεν επιτρέπεται να μείνουν τόσο χαμηλά. Καθώς οι αναλυτές εκτιμούν πως σταδιακά θα φτάσουμε σε επιτόκια αναφοράς 2%, οι αποδόσεις των κρατικών ομολόγων έχουν αρχίσει να ανεβαίνουν σταδιακά και αυτές των δεκαετών κινούνται πλέον κοντά στο 2%.
Πλέον, η διαφορά στην απόδοση των ιαπωνικών από τα αμερικανικά δεκαετή ομόλογα είναι κοντά στο 2% ενώ πριν έναν χρόνο ήταν αρκετά πάνω από το 3%. Αυτό σημαίνει πως το περίφημο carry trade, δηλαδή ο δανεισμός σε ιαπωνικό γιέν για την χρηματοδότηση μετοχικών και ομολογιακών επενδύσεων στις υπόλοιπες χώρες του κόσμου είναι όλο και πιο ασύμφορος.
Εφόσον η σύγκλιση συνεχιστεί και η διαφορά αποδόσεων μικρύνει ακόμα περισσότερο, κάτι που φαίνεται εξαιρετικά πιθανό, θα μειωθεί σημαντικά η ζήτηση για ομολογιακούς τίτλους εκτός Ιαπωνίας την στιγμή που θα αυξάνεται σημαντικά η προσφορά με την σημαντική αύξηση των νέων εκδόσεων, κάτι που λογικά δεν θα είναι καλό για τις διεθνείς ομολογιακές αγορές.
Μία δήλωση του γνωστού στρατηγικού αναλυτή Ed Yardeni, την οποία είδαμε προ ημερών σε άρθρο του Barron’s, αποτυπώνει πολύ χαρακτηριστικά την κατάσταση: «αν κάνει κάτι σαφές το διοικητικό συμβούλιο της κεντρικής τράπεζας της Ιαπωνίας, είναι πως η τράπεζα δεν πρόκειται πλέον να χρηματοδοτεί την διάθεση ανάληψης επενδυτικού ρίσκου στον υπόλοιπο κόσμο».
Για τα δάνεια της Τεχνητής Νοημοσύνης δεν χρειάζεται να πούμε πάρα πολλά καθώς το θέμα έχει απασχολήσει έντονα τις αγορές και τον οικονομικό Τύπο τις τελευταίες εβδομάδες. Απλώς θα επισημάνουμε αυτό που τρόμαξε προ ημερών τους επενδυτές κατά την ανακοίνωση των οικονομικών αποτελεσμάτων της Oracle. Τι ήταν αυτό; Οι υποχρεώσεις ύψους 248 δισεκατομμυρίων δολαρίων που αφορούν στο κόστος της ενοικίασης των εγκαταστάσεων που φιλοξενούν τα data centers για την κατασκευή των οποίων η εταιρεία έχει ήδη δανειστεί αρκετές δεκάδες δισεκατομμύρια δολάρια από τις αγορές ομολόγων και σχεδιάζει να δανειστεί ακόμα περισσότερα το επόμενο διάστημα.
Το ζήτημα δεν είναι τόσο απλό και ξεκάθαρο, η ουσία όμως είναι πως τα ομόλογα Τεχνητής Νοημοσύνης που εκδίδονται με πολύ γρήγορο ρυθμό αυτή την περίοδο δεν είναι οι μόνες υποχρεώσεις των επιχειρήσεων του κλάδου, υπάρχουν και πολλές ακόμα που θα μπορούσαν να γονατίσουν όσες από αυτές δεν είναι τόσο δυνατές οικονομικά όσο οι γίγαντες τύπου Meta, Alphabet και Amazon. Και όπως έχουμε δει πολλές φορές στο παρελθόν σε τέτοιες περιπτώσεις, η «χιονοστιβάδα» προβλημάτων εξυπηρέτησης ομολόγων μπορεί να ρημάξει την πλαγιά πριν το πάρουμε χαμπάρι.
Για τις «κατσαρίδες» των αμερικανικών επιχειρήσεων και τον κίνδυνο που περικλείουν τα δάνεια που χορηγούνται σε αυτές με την μορφή ομολόγων, μας έχει ήδη καλύψει πλήρως ο πιο σημαντικός Αμερικανός τραπεζίτης, δηλαδή ο Τζέιμι Ντάιμον της JPMorgan Chase. Η σχετική αναφορά στα πολύ ανθεκτικά αλλά όχι πολύ συμπαθή σε εμάς έντομα, έγινε με αφορμή την ξαφνική χρεωκοπία επιχειρήσεων όπως η Tricolor και η First Brands το φθινόπωρο που μας πέρασε.
Το πολύ ανησυχητικό και στις δύο περιπτώσεις δεν ήταν το μέγεθος των επιχειρήσεων, δεν ήταν πολύ μικρές αλλά ούτε πολύ μεγάλες, αλλά το γεγονός πως οι περισσότεροι δανειστές πιάστηκαν στον ύπνο, σε συνδυασμό με την υποψία, βεβαιότητα πλέον, πως οι δύο επιχειρήσεις που δραστηριοποιούνταν στον ευρύτερο τομέα των αυτοκινήτων, είχαν παρουσιάσει ελλιπή οικονομικά στοιχεία στους δανειστές – ομολογιούχους. Ποιος μπορεί να είναι σίγουρος πως δεν υπάρχουν και άλλες Tricolor ή First Brands;
Τεράστιος και συνεχώς αυξανόμενος κρατικός δανεισμός, σταδιακή απώλεια μίας σταθερής πηγής ζήτησης για ομόλογα (τα φθηνά δάνεια σε γιέν), συνεχώς διογκούμενος δανεισμός του τομέα Τεχνητής Νοημοσύνης και φαινόμενα ξαφνικών θανάτων επιχειρήσεων που είχαν ξεγελάσει τους επενδυτές. Απειλητικός συνδυασμός.
Αν και οι τέσσερις παραπάνω παράγοντες πάνε ταυτόχρονα προς το χειρότερο, θα μπορούσαν να εκτροχιάσουν τις παγκόσμιες αγορές ομολόγων και να γίνουν απαρχή μίας γενικότερης κρίσης στις αγορές. Δεν είναι βέβαια υποχρεωτικό να γίνει κάτι τέτοιο και δεν θα είναι η πρώτη φορά που σημαίνει ένα είδος ψεύτικου συναγερμού (false alarm). Αυτό όμως δεν μας επιτρέπει να εφησυχάζουμε, καλό είναι να παρακολουθούμε από κοντά τις εξελίξεις των παραπάνω πηγών ανησυχίας. Λίγη παραπάνω προσοχή δεν έχει βλάψει ποτέ κανέναν επενδυτή.
