Ενώ οι μεγαλύτεροι χρηματιστηριακοί δείκτες βρίσκονται πολύ κοντά στα ιστορικά τους υψηλά, το πρόσφατο sell-off υποδηλώνει ότι κάτω από την επιφάνεια το επενδυτικό κλίμα είναι εξαιρετικά εύθραυστο. Μπορεί οι αντοχές των αγορών σε περιόδους γεωπολιτικών κρίσεων και πολιτικής αστάθειας να είναι εντυπωσιακές, όμως αρκεί ένα φαινομενικά ασήμαντο γεγονός για να ενεργοποιηθεί το φαινόμενο της πεταλούδας και να απειληθούν με κατάρρευση οι αγορές.
Ποιο θα μπορούσε να είναι αυτό το… ασήμαντο γεγονός; Ας δούμε ένα από τα πολλά «κρυφά» σημεία του χρηματοπιστωτικού σύμπαντος που θυμίζουν κάτι από την εποχή πριν την κρίση του 2008.
Στις αρχές Απριλίου η A.M. Best, ο κορυφαίος οργανισμός αξιολόγησης ασφαλιστικών εταιρειών, δημοσίευσε έκθεση στην οποία ανέφερε ότι τα επενδυτικά χαρτοφυλάκια των ασφαλιστικών εταιρειών που προσφέρουν συμβόλαια εγγυημένου εισοδήματος, διαθέτουν σήμερα περισσότερα επισφαλή ομόλογα απ’ ότι το 2007, ακριβώς πριν ξεσπάσει η παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση με την κατάρρευση της Lehman Brothers.
Ίσως ακόμη πιο ανησυχητικό είναι ότι, σύμφωνα πάντα με την A.M. Best, τα χαρτοφυλάκια των προγραμμάτων εγγυημένου εισοδήματος είχαν το 2024, το πιο πρόσφατο έτος για το οποίο υπάρχουν στατιστικά, ελαφρώς μικρότερο κεφαλαιακό «μαξιλάρι» από το 2007. Όπως τονίζει, μάλιστα, ο οίκος, οι ασφαλιστικές ζωής έχουν στην κατοχή τους assets ιδιωτικού χρέους υψηλού ρίσκου, ύψους άνω των 1 τρισ. δολαρίων.
Ταυτόχρονα, το ιδιωτικό χρέος βρίσκεται στο υψηλότερο επίπεδο όλων των εποχών, ενώ και η αγορά ομολόγων εμφανίζει ανησυχητικές δυσλειτουργίες. Κανένα από αυτά τα ζητήματα δεν πρόκειται να «σκάσει» άμεσα, όμως ο συνδυασμός των κρίσεων διαμορφώνει συνθήκες συστημικής απειλής.
Τι συμβαίνει, λοιπόν, σήμερα στις αγορές; Στο σενάριο που η ΑΙ δεν αποδώσει σύντομα τα αναμενόμενα και τα υψηλά επιτόκια, τα οποία φρενάρουν τις επενδύσεις, σε συνδυασμό με την ακρίβεια που ροκανίζει το πραγματικό διαθέσιμο εισόδημα, οδηγήσουν σε επιβράδυνση την οικονομία, μπορεί να δούμε έναν πολύ επικίνδυνο φαύλο κύκλο.
Οι εταιρικές χρεοκοπίες θα αυξάνονται και οι ιδιώτες θα δυσκολεύονται να αποπληρώσουν τα χρέη τους, με αποτέλεσμα τα σχετικά χαρτοφυλάκια να αρχίσουν να καταγράφουν ζημιές. Οι ασφαλιστικές και τα μεγάλα funds θα αναγκαστούν να πουλήσουν assets για να ενισχύσουν τη ρευστότητά τους και η αγορά ομολόγων θα δεχθεί ασφυκτικές πιέσεις. Οι τιμές των ομολόγων θα υποχωρούν και οι αποδόσεις θα αυξάνονται, με το κόστος δανεισμού για κράτη και επιχειρήσεις να γίνεται μη βιώσιμο, εντείνοντας ακόμη περισσότερο την επιβράδυνση της οικονομίας.
Όλα αυτά θα μπορούσαν να είναι πολύ σοβαρά προβλήματα για την παγκόσμια οικονομία, αλλά θα μπορούσαν και να μην είναι ιδιαίτερα ορατά. Η λεπτή γραμμή που χωρίζει την ομαλή λειτουργία των αγορών και το ξέσπασμα μιας νέας κρίσης είναι η ρευστότητα που υπάρχει στο σύστημα. Όσο οι συνθήκες ρευστότητας παραμένουν ευνοϊκές, τόσο ο μηχανισμός λειτουργεί. Όταν όμως η αφθονία φτάνει στο τέλος της, τα πρώτα γρανάζια αρχίζουν να μπλοκάρουν.
Με άλλα λόγια, όσο τα επιτόκια παραμένουν υψηλά και η ανάπτυξη επιβραδύνει, οι πιο αδύναμοι δανειολήπτες αρχίζουν να δυσκολεύονται να εξυπηρετήσουν τα χρέη τους. Και κάπως έτσι, οι αθετήσεις χρέους παίρνουν τη μορφή χιονοστιβάδας και η επιδείνωση του επενδυτικού κλίματος οδηγεί σε μεγάλα sell-off.
Αγορά ομολόγων
Οι υψηλότερες αποδόσεις και η αυξημένη μεταβλητότητα θα μπορούσαν να είναι μόνο η αρχή μιας κρίσης στην αγορά ομολόγων που θα εξαπλωνόταν παντού. Αρκεί να πούμε ότι οι αποδόσεις των κορυφαίων και πιο σταθερών παραδοσιακά ομολόγων, των αμερικανικών 10ετών, μπορούν να μεταβληθούν μέσα σε λίγες εβδομάδες όσο μεταβάλλονταν παλαιότερα σε ένα χρόνο.
Η αγορά αντιμετωπίζει και μία διαφορετική πρόκληση. Χώρες με συνεχώς αυξανόμενα δημοσιονομικά ελλείμματα βγαίνουν να αντλήσουν τεράστια ποσά, εκδίδοντας κρατικά ομόλογα. Όμως οι κεντρικές τράπεζες δεν αγοράζουν με την ίδια μανία που το έκαναν την περασμένη δεκαετία (μην ξεχνάμε ότι η Fed έχει εισέλθει σε φάση συρρίκνωσης του ισολογισμού της) ενώ οι ανάγκες ρευστότητας είναι τόσο μεγάλες που οδηγούν στα ύψη τα επιτόκια.
Η αγορά ομολόγων βρίσκεται στην καρδιά του υφιστάμενου παγκόσμιου χρηματοπιστωτικού συστήματος, αφού μέσω αυτής χρηματοδοτούνται κράτη, τράπεζες, συνταξιοδοτικά ταμεία, επιχειρήσεις και ασφαλιστικές. Όσο ανεβαίνει το κόστος δανεισμού, τόσο ακριβαίνει το χρήμα σε όλα τα μήκη και πλάτη της οικονομίας.
Και επειδή όταν οι αποδόσεις αυξάνονται, οι τιμές των ομολόγων υποχωρούν, οι κάτοχοι των εν λόγω τίτλων, όπως τα συνταξιοδοτικά ταμεία, οι ασφαλιστικές εταιρείες και μεγάλα funds, κινδυνεύουν να υποστούν σημαντικές λογιστικές ζημιές, όπως περίπου είδαμε να συμβαίνει – σε άλλη κλίμακα – κατά τη διάρκεια της τραπεζικής κρίσης στις ΗΠΑ το 2023.
Ασφαλιστικές
Ο παγκόσμιος ασφαλιστικός κλάδος αντιμετωπίζει πολλαπλές και σύνθετες κρίσεις σε διαφορετικά πεδία δραστηριότητας και περιοχές του πλανήτη. Τα βασικά προβλήματα είναι η εκτίναξη των κινδύνων περιουσίας που σχετίζονται με την κλιματική αλλαγή, η έκθεση των ασφαλιστικών εταιρειών ζωής στο ιδιωτικό χρέος και οι διαρθρωτικές ελλείψεις σε εργατικό δυναμικό.
Οι ασφαλιστικές βρίσκονται στο επίκεντρο διότι τα τελευταία χρόνια εξελίχθηκαν σε έναν από τους μεγαλύτερους επενδυτές στην αγορά εταιρικού και ιδιωτικού χρέους. Βλέπετε, η αναζήτηση υψηλότερων αποδόσεων ώθησε μεγάλους και μικρότερους παίκτες του κλάδου να επενδύσουν σε πιο σύνθετα και πιο δύσκολα ρευστοποιήσιμα assets. Assets που προσέφεραν ελκυστικές αποδόσεις όσο οι αποπληρωμές γίνονταν κανονικά.
Όμως όταν αυξάνονται οι χρεοκοπίες επιχειρήσεων ή μειώνεται σημαντικά η αξία αυτών των επενδύσεων, οι ασφαλιστικές μπορεί να βρεθούν αντιμέτωπες με ζημιές, υποβαθμίσεις πιστοληπτικής ικανότητας ή ακόμη και προβλήματα φερεγγυότητας.
Ιδιωτικό χρέος
Ίσως το πιο ενδιαφέρον στοιχείο σήμερα στην παγκόσμια οικονομία είναι ότι η επόμενη μεγάλη χρηματοπιστωτική κρίση ενδέχεται να μην ξεκινήσει από τις τράπεζες αλλά από τους δανειστές που βρίσκονται εκτός τραπεζικού συστήματος. Και αυτό γιατί στον απόηχο της κρίσης του 2008 και της ευρωπαϊκή κρίσης του 2012, οι τράπεζες αντιμετώπισαν αυστηρότερη εποπτεία και υψηλότερες κεφαλαιακές απαιτήσεις.
Αποτέλεσμα ήταν να πάρουν τη θέση τους, σε ένα κομμάτι της πίτας των χρηματοδοτήσεων της πραγματικής οικονομίας, επενδυτικά funds, ασφαλιστικές εταιρείες και μεγάλα private equity.
Παράλληλα, η εποχή των μηδενικών επιτοκίων οδήγησε σε πρωτοφανή δανεισμό επιχειρήσεις και νοικοκυριά. Πολλές επιχειρήσεις δανείστηκαν σχεδόν άτοκα για να χρηματοδοτήσουν αγορές και επαναγορές μετοχών, στηρίζοντας τα χρηματιστήρια, ενώ τα δάνεια εκτός τραπεζικού συστήματος αναπτύχθηκαν ραγδαία.
Για να καταλάβουμε τις διαστάσεις του ζητήματος, αρκεί να πούμε πως σύμφωνα με τις εκτιμήσεις η εν λόγω αγορά διαμορφωνόταν γύρω στα 300 δισ. δολάρια πριν από 10 χρόνια, ενώ σήμερα ξεπερνά τα 3-3,5 τρισ. δολάρια και αναπτύσσεται με ιλιγγιώδη ρυθμό. Οι ανησυχίες γύρω από το ιδιωτικό χρέος και τη βιωσιμότητα της αγοράς αυξήθηκαν στα τέλη του 2025 και στις αρχές του 2026 όταν καταγράφηκαν μια σειρά από χρεοκοπίες, καταγγελίες για απάτες και υποθέσεις «παγώματος» κεφαλαίων.
