Συνέντευξη στον Θανάση Μαυρίδη
Τα σχήματα εναλλακτικής επένδυσης, γνωστά και ως hedge funds χωρίζονται σε δύο μεγάλες κατηγορίες. Αυτά που παρακολουθούν και επενδύουν με βάση τα μακροοικονομικά γεγονότα σε ολόκληρο τον κόσμο και αυτά που αποκαλούνται ειδικού ενδιαφέροντος. Τα τελευταία εξειδικεύονται και επικεντρώνονται σε συγκεκριμένους τομείς της οικονομίας, άλλοτε μεγάλους και άλλοτε μικρότερους, πάντα όμως με σημαντικά περιθώρια αποδόσεων υπό ελεγχόμενους κινδύνους.
Η Axiom Alternative Investments ειδικεύεται σε όλα τα επενδυτικά προϊόντα που σχετίζονται με την κεφαλαιακή διάρθρωση χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων. Δηλαδή παρακολουθεί και επενδύει σε όλα τα επενδυτικά εργαλεία που μπορούν να χρησιμοποιηθούν σαν μέρος του κεφαλαίου μιας τράπεζας, μιας εταιρείας επενδυτικών υπηρεσιών κ.λπ.
Ο Jerome Legras είναι Managing Partner στην Axiom Alternative Investments. Έχει εργαστεί στην Societe Generalle και την HSBC France και διαθέτει εμπειρία περισσότερων από 15 χρόνια στην διαχείριση κινδύνου, τα δομημένα επενδυτικά προϊόντα, τις αλλαγές του χρηματοπιστωτικού τομέα λόγω μεταρρύθμισης των εποπτικών κανόνων κ.ά. Η μακρόχρονη εμπειρία του σε χρηματοδοτικά εργαλεία που ελέγχονται απευθείας από την Ε.Κ.Τ. τον κάνει έναν από τους ελάχιστους fund managers με πλήρη και ολοκληρωμένη άποψη για τις νομισματικές πολιτικές που ακολουθούν που ακολουθούν οι κεντρικές τράπεζες τα τελευταία χρόνια.
Μίλησε στο Liberal.gr για τις κινήσεις της Fed, της Ε.Κ.Τ., τις διεθνείς αγορές αλλά και την Ελλάδα. Οι απόψεις του, αντισυμβατικές και «κόντρα στο ρεύμα» αλλά τεκμηριωμένες, είναι εξαιρετικά ενδιαφέρουσες. Δημιουργούν σοβαρό προβληματισμό για τα όσα συμβαίνουν σήμερα στην παγκόσμια οικονομία και τις μεσομακροπρόθεσμες προοπτικές της. Επίσης επισημαίνει μερικά από τα κακώς κείμενα των χειρισμών που έχουν γίνει κατά την Ευρωπαϊκή κρίση, από την Ευρωπαϊκή Ελίτ.
Πρόκειται για μία συνέντευξη πολυδιάστατη, αιχμηρή, η οποία προβληματίζει. Απολαύστε την.
Τον προηγούμενο μήνα, η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των Η.Π.Α. αύξησε το βασικό της επιτόκιο, για πρώτη φορά μετά από 10 χρόνια. Ποιες από τις συνέπειες αυτής της κίνησης θεωρείτε σαν πιο σημαντικές;
Ξεκάθαρα, από μακροοικονομική σκοπιά, η κύρια επίπτωση θα είναι το σταδιακό σταμάτημα του γιγαντίου carry trade αγοράς φθηνού χρήματος στις Ηνωμένες Πολιτείες για επενδύσεις στις αναδυόμενες αγορές. Δεν θεωρώ ότι οι άμεσες συνέπειες στην Αμερικανική οικονομία θα είναι σημαντικές, αλλά οι έμμεσες θα μπορούσαν (να είναι). Υπάρχει δε σημαντική πιθανότητα να ήταν ένας από τους λόγους της πρόσφατης αναστάτωσης στα Κινεζικά assets. Η Κινεζική κυβέρνηση ανέβασε το όριο αγοράς συναλλάγματος στα $50.000/άτομο. Τι θα κάνατε αν ήσασταν Κινέζος οδηγός ταξί; Δεν θα αγοράζατε αυτά τα δολάρια, την στιγμή που το νόμισμα της χώρας σας ακολουθεί καθαρά μια κατεύθυνση και μόνο, σε σχέση με το Αμερικανικό δολάριο; Άλλο παράδειγμα είναι η Βραζιλία.
Προφανώς τα προβλήματα εκεί είναι πολύ διαφορετικής φύσης από τα Κινεζικά. Αλλά όχι στο θέμα του Αμερικανικού νομίσματος. Π.χ. πως θα μπορέσει να αναχρηματοδοτήσει η Petrobras το τεράστιο δολαριακό της χρέος αν δεν υπάρχουν (ή είναι πολύ ακριβά) δολάρια για να αγοράσει και τα συναλλαγματικά αποθέματα της χώρας δεν μπορούν να καλύψουν τις ανάγκες της εταιρείας; Αυτοί οι κίνδυνοι, σαφώς δεν είναι βέβαιοι. Αλλά δεν είναι και ανύπαρκτοι…
Πιο συγκεκριμένα, η αύξηση των επιτοκίων είναι κάτι που θα βοηθήσει τις τράπεζες, παγκόσμια. Ως γνωστόν, ήταν προετοιμασμένες για σημαντικές αυξήσεις και δεν προκάλεσε καμία έκπληξη το γεγονός ότι οι πιο έντονες προτροπές για αύξηση προέρχονται από την Dimon & co (εννοεί τον Jamie Demon, πρόεδρο και CEO της JP Morgan Chase και τους υπόλοιπους επικεφαλής των μεγάλων Αμερικανικών τραπεζών).
Ποια νομίζετε ότι πρέπει να είναι η αντίδραση της Ε.Κ.Τ. στην κίνηση της Fed;
Δεν είμαι σίγουρος ότι η E.C.B. μπορεί, πραγματικά, να κάνει κάτι. Οι αναδυόμενες χώρες είναι, λίγο ως πολύ, απούσες από την αγορά του Ευρώ. Και ο όποιος κίνδυνος μετάδοσης θα προέλθει από αυτές.
Τι άποψη έχετε για το Quantitative Easing;
Η άποψη μου είναι μάλλον αντισυμβατική οπότε, παρακαλώ, δείξτε υπομονή. Θεωρώ πως το QE, στο τέλος της ημέρας, δεν είναι τίποτε άλλο από μία ανταλλαγή assets (asset swap). Τα κρατικά ομόλογα που βρίσκονται στα χέρια του ιδιωτικού τομέα, αντικαθίστανται με μηχανικό τρόπο από τα υπερβάλλοντα αποθεματικά της Ε.Κ.Τ., με αρνητικό επιτόκιο. Ο παγκόσμιος αντίκτυπος είναι, απλά, η μείωση του επιτοκίου που πληρώνουν τα κράτη στους ιδιώτες. Προφανώς στα ομόλογα χωρών που φέρουν (σοβαρό) πιστωτικό κίνδυνο, όπως η Ελλάδα, υπάρχουν (ή θα έπρεπε να υπάρχουν) και άλλες ιδιαίτερα σημαντικές επιπτώσεις. Στην μεγάλη πλειοψηφία των χωρών όμως, πρόκειται απλά για έναν φόρο.
Είναι ένας πολύ ασυνήθιστος φόρος, καθώς πληρώνεται επίσης από ξένους (μη Ευρωπαίους κατόχους Ευρωπαϊκών κρατικών ομολόγων) και το βάρος του επιμερίζεται με εξαιρετικά πολύπλοκο τρόπο. Ξέρουμε ότι οι μεγάλες τράπεζες (των χωρών του πυρήνα της Ευρωζώνης) τον πληρώνουν αυξάνοντας τους δείκτες μόχλευσής τους και τα υπερβάλλοντα αποθεματικά τους, ξέρουμε ότι ορισμένοι έξυπνοι επενδυτές επωφελούνται, παίρνοντας θέσεις προκαταβολικά και έτσι κατορθώνουν να βγάζουν απίστευτες για κρατικά ομόλογα επιδόσεις. Επίσης υποψιαζόμαστε ότι οι επενδυτές λιανικής τον πληρώνουν βλέποντας τις αποδόσεις των καταθέσεων τους να πηγαίνουν στο μηδέν. Αλλά η μεγαλύτερη ανησυχία μου είναι ότι το QE, όπως όλοι οι φόροι, είναι αποπληθωριστικό εργαλείο. Το να πολεμάς τον αποπληθωρισμό με αποπληθωριστικά εργαλεία έως ότου ο πληθωρισμός αναζωπυρωθεί, δεν είναι η καλύτερη συνταγή για την επίτευξη οικονομικής ευημερίας.
Στις διεθνείς αγορές μοιάζει να αρέσει τόσο το QΕ, όσο και οι αυξήσεις των επιτοκίων. Ποια είναι η άποψή σας;
Το QE δεν απαιτεί πολύ μυαλό από τις χρηματοπιστωτικές αγορές. Εάν είσαι επενδυτής τίτλων σταθερού εισοδήματος, το QE σημαίνει ότι η Κεντρική Τράπεζα είτε θα αγοράσει τα assets σου σε οποιαδήποτε τιμή (εάν κατέχεις επιλέξιμα ομόλογα) ,είτε ότι θα οδηγήσει τις αποδόσεις προς τα κάτω και οι τιμές των ομολόγων σου θα ανέβουν. Αν τοποθετείσαι σε μετοχές, το QE σημαίνει ότι είτε τα προεξοφλητικά επιτόκια που χρησιμοποιούνται για την αποτίμησή τους θα πέσουν (και οι τιμές των μετοχών θ' ανέβουν) είτε ότι οι κάτοχοι ομολόγων θα πουλήσουν όσα κατέχουν και μετά θα πρέπει να επανατοποθετηθούν. Κάποια στιγμή, θα κληθούν να το κάνουν σε επενδυτικά εργαλεία μεγαλύτερου κινδύνου, όπως οι μετοχές. Και θα ανεβάσουν (κι άλλο) τις τιμές. Πιστεύω πως πολύ λίγοι επενδυτές θεώρησαν ότι η ποσοτική χαλάρωση θα βελτιώσει την πραγματική αξία των μετοχών που αγόραζαν, αναμένοντας το QE.
Δεν νομίζω ότι η αντίδραση των αγορών στην αύξηση της Fed, ήταν ξεκάθαρη. Πράγματι ανέβηκαν αμέσως μετά, αλλά αυτό αποτελεί μια γενική τάση μετά τις συνεδριάσεις του FOMC. Η ανάλυση έχει δείξει ότι, στην μεγάλη τους πλειοψηφία, οι αποδόσεις στις αμερικανικές αγορές θα μπορούσαν να επιτευχθούν, απλά αγοράζοντας μετοχές πριν την κάθε συνεδρίαση, όποιες και αν ήταν οι αποφάσεις (αυτό δεν είναι και δεν πρέπει να θεωρηθεί επενδυτική συμβουλή). Εξάλλου οι αγορές, λίγο αργότερα και ειδικά τον Ιανουάριο, διόρθωσαν σημαντικά. Σε κάθε περίπτωση, το θετικό σημείο της αύξησης είναι πως δείχνει ότι η Αμερικανική οικονομία βρίσκεται σε καλύτερη κατάσταση. Κάποιος μπορεί να πιστέψει την εκτίμηση της Fed ή να την απορρίψει, αλλά σίγουρα δεν μπορεί ν' αγνοήσει ότι αυτή (η Fed) την πιστεύει.
Έχετε σημαντική εμπειρία στις Ελληνικές αγορές. Ποια είναι η τρέχουσα άποψή σας;
Πράγματι! Από το πρώτο PSI μέχρι το πρόσφατο bail-in των ομολογιούχων των τραπεζών, παρακολουθώ τις εξελίξεις πολύ στενά. Και έχω κάνει κάποιες επενδύσεις – μερικές επιτυχημένες… μερικές όχι και τόσο, οφείλω να παραδεχτώ. Αυτό που θα πω δεν περιορίζεται στην περίπτωση της Ελλάδας αλλά η εντύπωσή μου είναι ότι οι ηγέτες της ΕΕ έχουν δείξει μια ισχυρή πολιτική βούληση να αντιπαρέρχονται τους κανόνες δικαίου, όταν αντιμετωπίζουν πολύ δύσκολες οικονομικές καταστάσεις.
Σοκαρίστηκα πραγματικά από την «ανταλλαγή της Ε.Κ.Τ.» πριν το PSI. Η κίνηση αυτή ήταν κατάφωρη παραβίαση της αρχής του parri passu. Ίσως όχι στο γράμμα του νόμου, αλλά σίγουρα στο πνεύμα. Το πρόσφατο bail-in των senior bonds της ΕΤΕ ήταν επίσης εξοργιστικό. Η τράπεζα ήταν βιώσιμη, είχε υψηλότατους κεφαλαιακούς δείκτες, παρόλα αυτά τα ομόλογα μπήκαν σε bail-in σαν σε κανονικό «bridge equity financing». Πριν την πώληση της Finansbank, που ανακοινώθηκε μόλις μερικές εβδομάδες αργότερα! Η ουσία για εμάς τους επενδυτές είναι ότι, ο μόνος σχεδόν σχετικός παράγων που πρέπει να σκεφτούμε πριν επενδύσουμε, είναι η πολιτική ατζέντα. Αυτό το σκεπτικό είναι περίπλοκο αλλά διαχειρίσιμο. Από την σκοπιά του πολίτη όμως, πρόκειται για μη βέλτιστες πρακτικές που «πληγώνουν» πολύ την ανάπτυξη. Η τρέχουσα άποψή μου είναι ότι τα Ελληνικά assets με κοντινές λήξεις μπορούν να είναι ελκυστικά αλλά οτιδήποτε μετά το 2017 είναι επικίνδυνο. Διότι η οικονομική κρίση δεν τελειώνει και η κοινοβουλευτική πλειοψηφία της παρούσας κυβέρνησης είναι εύθραυστη.
Το 2015 έχει περάσει πια στην Ιστορία. Ποια είναι η επενδυτική σας άποψη για το 2016;
Αυτή είναι η ερώτηση όπου κάνεις προβλέψεις και φαίνεσαι βλάκας έναν χρόνο αργότερα (γέλια)! Η σπουδαιότητα των πολιτικών των Κεντρικών Τραπεζών έχει μεγαλώσει υπερβολικά και δημιουργεί υπερβολικά μη γραμμικές αντιδράσεις. Η μεταβλητότητα μειώνεται αλλά οι ακραία απότομές κινήσεις είναι πιο συχνές και πολλές φορές δεν εξηγούνται λογικά. Ήταν η μικρή Κινεζική υποτίμηση ο πραγματικός λόγος για το κραχ του καλοκαιριού; Κανείς δεν ξέρει σίγουρα. Δεν γνωρίζω εάν οι μετοχές, το πετρέλαιο ή ακόμη και το δολάριο θα ανέβουν εφέτος. Δεν βλέπω ούτε τα Γερμανικά επιτόκια να ανεβαίνουν αλλά δεν αισθάνομαι άνετα με ένα τέτοιο προφίλ κινδύνων. Αν τα επιτόκια των δεκαετών αρχίζουν να ανεβαίνουν έντονα, η αγορά θα υποφέρει άσχημα, όπως είδαμε και πέρυσι την άνοιξη.
Σε αυτό το πλαίσιο, επιλέγω να «μείνω» σε αυτό που καταλαβαίνω αληθινά καλά: το τραπεζικά κεφάλαια. Είμαι αρκετά πεπεισμένος πως τα τραπεζικά ομόλογα πρόσθετου κεφαλαίου (Additional Tier 1), με «κουπόνια» πάνω από 6% ακόμη και για εκδότες όπως η ΒΝΡ θα αποδώσουν καλύτερα από τις περισσότερες κατηγορίες assets σταθερού εισοδήματος. Οι επιπλέον αποδόσεις θα αντισταθμίσουν με το παραπάνω την μεταβλητότητα και τον κίνδυνο ανοδικών επιτοκίων.
