Τους τελευταίους μήνες οι διεθνείς χρηματοπιστωτικές αγορές κινήθηκαν με βάση ένα φαινομενικά ξεκάθαρο και αδιάσειστο αφήγημα. Ότι δηλαδή όσο η ένταση στο Ιράν διατηρεί το πετρέλαιο ακριβό, τόσο αυξάνονται οι πληθωριστικές πιέσεις και τόσο πιέζονται προς τα πάνω οι αποδόσεις των αμερικανικών κρατικών ομολόγων. Η εξίσωση μοιάζει απλή. Ακριβότερη ενέργεια σημαίνει πιο επίμονος πληθωρισμός, άρα δυσκολότερη μείωση επιτοκίων από την πλευρά της Fed και τελικά, υψηλότερες αποδόσεις για τους επενδυτές που τοποθετούνται σε ομόλογα του αμερικανικού Δημοσίου.
Ωστόσο, όσο οι αγορές προσπαθούν να αποκωδικοποιήσουν τα μεικτά μηνύματα της αμερικανικής οικονομίας και να ανιχνεύσουν τις κινήσεις της Fed, γίνεται ολοένα πιο σαφές ότι το πρόβλημα δεν περιορίζεται στις γεωπολιτικές εξελίξεις της Μέσης Ανατολής. Ακόμη και σε ένα σενάριο ταχείας αποκλιμάκωσης της κρίσης και επίτευξης μακρόχρονης συμφωνίας μεταξύ Ουάσιγκτον και Τεχεράνης, οι αποδόσεις των αμερικανικών ομολόγων ενδέχεται να διατηρηθούν σε υψηλά επίπεδα ή ακόμα και να συνεχίσουν την ανοδική τους πορεία.
Αυτό ακριβώς είναι που ανησυχεί πλέον αρκετούς μεγάλους επενδυτικούς οίκους. Οι αγορές μετοχών μοιάζουν να ποντάρουν σε ταχεία επιστροφή της κανονικότητας, όμως η αγορά ομολόγων δείχνει να βλέπει βαθύτερες και πιο μόνιμες πιέσεις μέσα στην ίδια τη δομή της αμερικανικής οικονομίας.
Το μεγαλύτερο λάθος που φαίνεται πως κάνουν αρκετοί επενδυτές είναι ότι αποδίδουν σχεδόν ολόκληρη την άνοδο των αποδόσεων των ομολόγων στο ενεργειακό σοκ που προκάλεσε ο αποκλεισμός στα Στενά του Ορμούζ. Στην πραγματικότητα όμως, οι κινήσεις των ομολόγων αποκαλύπτουν ένα πολύ πιο σύνθετο περιβάλλον.
Η απόδοση του αμερικανικού 10ετούς ομολόγου δεν καθορίζεται μόνο από τις προσδοκίες για τον πληθωρισμό. Υπολογίζει και το λεγόμενο «πραγματικό επιτόκιο». Δηλαδή την πραγματική απόδοση που επιζητούν οι επενδυτές πέρα από την αντιστάθμιση του πληθωρισμού. Τη διαφορά ανάμεσα στο επιτόκιο του ομολόγου και στο ποσοστό του πληθωρισμού. Οι πληθωριστικές προσδοκίες πράγματι επηρεάζονται από το πετρέλαιο και το ενεργειακό κόστος. Όμως τα πραγματικά επιτόκια επηρεάζονται περισσότερο από βαθύτερους μηχανισμούς της Αμερικανικής Οικονομίας. Από την αναπτυξιακή δυναμική της οικονομίας, τη δημοσιονομική κατάσταση, τη νομισματική πολιτική της Fed και τις προσδοκίες για τα μελλοντικά επιτόκια.
Από την έναρξη του πολέμου, η απόδοση του αμερικανικού 10ετούς αυξήθηκε αισθητά. Παρ’ όλα αυτά, μόνο ένα περιορισμένο κομμάτι αυτής της κίνησης συνδέεται άμεσα με τις ανησυχίες για τον πληθωρισμό. Το μεγαλύτερο μέρος της ανόδου προήλθε από την αύξηση των πραγματικών αποδόσεων. Γεγονός που δείχνει ότι οι επενδυτές ανησυχούν για ζητήματα πολύ μεγαλύτερα και ευρύτερα από την τιμή του πετρελαίου.
Στο επίκεντρο αυτών των φόβων βρίσκεται πλέον το αμερικανικό δημόσιο χρέος. Οι ανάγκες χρηματοδότησης των Ηνωμένων Πολιτειών αυξάνονται διαρκώς, καθώς τα δημοσιονομικά ελλείμματα παραμένουν σε εξαιρετικά υψηλά επίπεδα. Αυτό σημαίνει ότι το αμερικανικό Δημόσιο είναι υποχρεωμένο να εκδίδει ολοένα και περισσότερα ομόλογα.
Η προσφορά τίτλων του αμερικανικού κρατικού χρέους αυξάνεται αναγκαστικά με ταχείς ρυθμούς. Όμως η ζήτηση δεν ακολουθεί με την ίδια ένταση όπως στο παρελθόν. Και εδώ βρίσκεται ο πυρήνας της ανησυχίας.
Η Fed έχει πάψει να λειτουργεί ως ο μεγάλος αγοραστής που απορροφούσε, ή όπως λένε οι επενδυτές «σκούπιζε» μαζικά, τα κρατικά ομόλογα τα προηγούμενα χρόνια. Στο εσωτερικό των ΗΠΑ, οι αμερικανικές τράπεζες εμφανίζονται πιο επιφυλακτικές και προσεκτικές στην αγορά δημοσίου χρέους. Ενώ χώρες που παραδοσιακά χρηματοδοτούσαν το αμερικανικό χρέος, όπως η Κίνα και η Ιαπωνία, δεν αυξάνουν πλέον τις τοποθετήσεις τους με τους ίδιους ρυθμούς για τους δικούς τους λόγους.
Αυτό δημιουργεί μια νέα ισορροπία στην αγορά. Οπότε για να βρεθούν αρκετοί αγοραστές και τα αμερικανικά ομόλογα να γίνουν πάλι ελκυστικά οι αποδόσεις πρέπει να ανέβουν ακόμα περισσότερο. Με άλλα λόγια, οι Ηνωμένες Πολιτείες ίσως χρειαστεί να πληρώνουν ολοένα υψηλότερο κόστος δανεισμού, για να συνεχίσουν να χρηματοδοτούν το χρέος τους.
Την ίδια στιγμή, ένας ακόμη παράγοντας που μέχρι πριν από λίγα χρόνια δεν θα βρισκόταν καν στη συζήτηση, σήμερα επηρεάζει άμεσα τα επιτόκια. Και αυτός ο παράγοντας είναι η Τεχνητή Νοημοσύνη. Η παγκόσμια κούρσα της AI έχει μετατραπεί σε μια τεράστια επενδυτική έκρηξη. Καθώς οι μεγαλύτερες τεχνολογικές εταιρείες του πλανήτη δαπανούν εκατοντάδες δισεκατομμύρια δολάρια για data centers, ενεργειακές εγκαταστάσεις, ημιαγωγούς και υπολογιστικές υποδομές.
Οι hyperscalers όπως είναι η Microsoft, η Amazon, η Google και η Meta απορροφούν με διάφορους τρόπους τεράστιους όγκους κεφαλαίων από τις αγορές. Αυτή η μαζική ζήτηση για χρηματοδότηση λειτουργεί ως μια επιπλέον πίεση πάνω στα πραγματικά επιτόκια. Η επανάσταση της Τεχνητής Νοημοσύνης δεν ενισχύει μόνο τις αποτιμήσεις των μετοχών. Ενδέχεται να συμβάλλει και στη διατήρηση υψηλών αποδόσεων στα κρατικά ομόλογα, καθώς αυξάνει συνολικά τη ζήτηση για χρήμα και επενδυτικά κεφάλαια. Δηλαδή με δυο λόγια τα αμερικανικά ομόλογα βρήκαν στο πρόσωπο της ΑΙ, ένα σκληρό ανταγωνιστή.
Οπότε επιστρέφουμε στον τίτλο του άρθρου. Από τη μία πλευρά, τα χρηματιστήρια κινούνται κοντά σε ιστορικά υψηλά, προεξοφλώντας αφενός ότι η κρίση στα Στενά του Ορμούζ θα αποκλιμακωθεί σύντομα και αφετέρου ότι η ανάπτυξη της AI θα συνεχίσει να ενισχύει τα εταιρικά κέρδη. Από την άλλη πλευρά όμως, η αγορά ομολόγων στέλνει το δικό της μήνυμα που είναι ιδιαίτερα ανησυχητικό.
Οι ομολογιακοί θεσμικοί επενδυτές μοιάζουν να φοβούνται ότι η περίοδος των εξαιρετικά χαμηλών επιτοκίων ανήκει πλέον στο παρελθόν. Προεξοφλούν ότι ο πληθωρισμός θα είναι ταυτόχρονα υψηλότερος και επίμονος. Προεξοφλούν παράλληλα μεγαλύτερες γεωπολιτικές εντάσεις και διαρκή αύξηση του αμερικανικού δημόσιου χρέους. Επιπλέον, αρκετοί αναλυτές εκτιμούν ότι η Fed ίσως δεν μπορέσει να μειώσει τα επιτόκια τόσο γρήγορα όσο περίμεναν μέχρι πρόσφατα οι αγορές και όσο επιθυμεί διακαώς ο Λευκός Οίκος.
Το βασικό συμπέρασμα είναι ότι η αγορά ομολόγων δείχνει να προειδοποιεί για κάτι πολύ βαθύτερο από έναν προσωρινό γεωπολιτικό κίνδυνο. Ακόμη κι αν επιτευχθεί ειρήνη στη Μέση Ανατολή και οι τιμές του πετρελαίου υποχωρήσουν, τίποτα δεν εγγυάται ότι οι αποδόσεις των αμερικανικών ομολόγων θα επιστρέψουν στα χαμηλά επίπεδα που βρίσκονταν κατά τη διάρκεια της προηγούμενης δεκαετίας.
Τα κομμάτια που συνθέτουν το παζλ, από μόνα τους προκαλούν ανησυχία. Υψηλότερο δημόσιο χρέος, αυξημένες ανάγκες χρηματοδότησης και τεράστιες επενδύσεις στην Τεχνητή Νοημοσύνη, σε μια εποχή όπου το φθηνό χρήμα μοιάζει να μην είναι πια διαθέσιμο. Οι μετοχές μπορεί να ελπίζουν στην αποκλιμάκωση του πολέμου. Όμως η αγορά ομολόγων φαίνεται να φοβάται ότι ο πραγματικός «τυφώνας» βρίσκεται ήδη μέσα στα θεμέλια της αμερικανικής οικονομίας.
Ένας τυφώνας που θα πλήξει και τα χρηματιστήρια. Διότι εάν οι αποδόσεις των 10ετών κρατικών ομολόγων συνεχίσουν να κινούνται προς το 5%, είναι απίθανο οι επενδυτές να αισθάνονται άνετα αγοράζοντας μετοχές 30, 40, 50 ή και 70 φορές τα κέρδη τους (πολλαπλασιαστές κερδών ή P/E ratios) για αναπτυσσόμενες εταιρείες, ανεξάρτητα από το πόσο ελκυστικό και γεμάτο προσδοκίες είναι το αφήγημα της Τεχνητής Νοημοσύνης.
