Ο αντισυμβαλλόμενος- Liberal Markets: Οι καλύτεροι, οι χειρότεροι τα ρεκόρ και τα μερίσματα

Οι καλύτεροι, οι χειρότεροι τα ρεκόρ και τα μερίσματα

Η πανδημία, εκτός από τις συνέπειές της στην τρέχουσα οικονομική κατάσταση των εταιρειών, ήταν και η αιτία να καθυστερήσει περισσότερο από κάθε άλλη φορά η δημοσίευση των αποτελεσμάτων. Παρ' όλα αυτά, κάνοντας μια δεύτερη ανάγνωση των αποτελεσμάτων προκύπτουν ενδιαφέρουσες ποιοτικές αναγνώσεις πέρα από τις προφανείς ποσοτικές, οι οποίες είθισται να λένε τη μισή αλήθεια.



1. Αρνητικό ρεκόρ δημοσίευσης ισολογισμών

Μια από τις ιδιαιτερότητες της ελληνικής αγοράς είναι η σχέση της μετοχικής σύνθεσης με τη διοίκηση των εισηγμένων εταιρειών. Εταιρείες στις οποίες το επίθετο του ιδιοκτήτη και βασικού μετόχου είναι το όνομα του ticker της μετοχής, είναι η οικογένεια που δεσπόζει στη σύνθεση των διοικητικών συμβουλίων, το επώνυμο που καταλαμβάνει νευραλγικές εκτελεστικές θέσεις. Ως εδώ καλά. Φέτος η παράταση που δόθηκε στη δημοσίευση των ισολογισμών από τις ειδικές καταστάσεις που επικρατούν λόγω της πανδημίας, οδήγησε στην πληροφόρηση των μικρομετόχων αλλά και υποψήφιων άλλων επενδυτών έως και 180 ημέρες μετά τη λήξη της προηγούμενης οικονομικής περιόδου, έξι μήνες αργότερα από τη στιγμή που οι βασικοί μέτοχοι είχαν λάβει γνώση του οικονομικού αποτελέσματος. Το κλείσιμο μιας χρήσης δεν είναι μια απλή οικονομική περίοδος. Είναι η βάση στην οποία αξιολογούνται η κεφαλαιακή επάρκεια και το αξιόχρεο μιας εταιρείας, η βάση του αποτελέσματος στην οποία καθορίζεται η νομή ή όχι του μερίσματος.

Δεν υπάρχει στην ιστορία της ελληνικής αγοράς περίοδος που να παρατηρείται τόσο ασύμμετρη πληροφόρηση, τέτοιος βαθμός αδιαφορίας για τους επενδυτές που κάποτε εμπιστεύθηκαν τα χρήματά τους σε έναν θεσμό που θα εξασφάλιζε διαφάνεια και ισονομία έναντι όλων.

Από τη στιγμή που υπήρξαν περιπτώσεις εταιρειών που κατάφεραν και δημοσίευσαν στοιχεία α’ τριμήνου εν μέσω καραντίνας, ή άλλες που έδωσαν εικόνα τετραμήνου και πενταμήνου προκειμένου σε αυτές τις ειδικές συνθήκες να υπάρξει όσο το δυνατόν μεγαλύτερη πληροφόρηση και να προστατευθούν οι επενδυτές τους έναντι αρνητικής φημολογίας, δεν χωράνε δικαιολογίες, δεν υπάρχει άλλοθι στη συνέχιση της παρουσίας τους ως οτιδήποτε μπορεί να θεωρηθεί ότι είναι δημόσια εταιρεία. Εκτός αν οι διοικήσεις τους είναι ανίκανες να ελέγξουν τα οικονομικά τους, είναι ανίκανες να χειριστούν βασικούς λογαριασμούς και να ενημερώσουν την αγορά, έστω και με προσωρινά στοιχεία.

Και στις δύο περιπτώσεις ο κατάλογος των εταιρειών που δημοσίευσαν την εβδομάδα που πέρασε δεν ήταν μικρός και είναι μάλλον ντροπιαστικό ακόμα και για την ιστορία ορισμένων εισηγμένων η δημοσίευση στο παρά πέντε ή ακόμα χειρότερο η ανακάλυψη ότι δεν μπορούν να δημοσιεύσουν καν, μπαίνοντας αυτόματα σε αναστολή διαπραγμάτευσης! Στερώντας δηλαδή ακόμα και τη δυνατότητα εξόδου από το μετοχικό κεφάλαιο των επενδυτών, που εκτός από την άγνοια των μεγεθών φαίνεται ότι έχουν και άγνοια κινδύνου.

2. Κερδοφορία με υποσημειώσεις και αστερίσκους

Από τις 160 εταιρείες που δημοσίευσαν αποτελέσματα, 108 είναι κερδοφόρες, δηλαδή το 68% του συνόλου. Στο εξάμηνο του 2019 το αντίστοιχο μέγεθος ήταν στο 63% και αφορούσε δείγμα 164 εταιρειών. Η βελτίωση που παρατηρείται στο πλήθος των κερδοφόρων εταιρειών (63) έχει να κάνει και με την αλλαγή του εταιρικού φορολογικού συντελεστή από 28% σε 24%. Τα μεγέθη της κερδοφορίας έχουν υποστεί συμπίεση από τις έκτακτες απομειώσεις της ΔΕΗ και της Ελλάκτωρ που επιβαρύνουν την τελική γραμμή δυσανάλογα κατά 1,68 δισ. ευρώ και 131 εκατ. ευρώ αντίστοιχα. Στον αντίποδα, η Τράπεζα της Ελλάδος υποστηρίζει το σύνολο με 842 εκατ. ευρώ, όπως και οι Lamda Development, Pasal και Prodea οι οποίες εμφανίζουν κέρδη από ανατίμηση ακινήτων.

Οι εξαιρέσεις της ΔΕΗ και του κλάδου κατασκευών φέρνουν τα κέρδη του εμποροβιομηχανικού κλάδου στα 2,6 δισ. ευρώ έναντι 2,5 δισ. ευρώ για τις αντίστοιχες εταιρείες το 2018. Οπως και να έχει, το ποσοστό των κερδοφόρων εταιρειών είναι το καλύτερο από το 2008, αν και έχει συντελεστεί με σημαντικά μικρότερο πλήθος εταιρειών, το μικρότερο επίσης από το 2008, ενώ δύο ακόμα εταιρείες προστέθηκαν στη λίστα των εταιρειών που αδυνατούν να δημοσιεύσουν έγκαιρα μεγέθη και οι οποίες δεν υπολογίζονται στο δείγμα.

Η αναλογία των κερδοφόρων εταιρειών επιβεβαιώνει και τη συνεπή σχέση που υπάρχει με το ΑΕΠ, αφού οι περισσότερες εισηγμένες έχουν υψηλό βαθμό έκθεσης στην εγχώρια αγορά. Στη χρήση του 2019 σημειώθηκαν ιστορικά κέρδη-ρεκόρ για 28 εισηγμένες, στις οποίες αν αφαιρεθούν όσες είχαν έκτακτους λόγους ή δεν βρίσκονται πια σε διαπραγμάτευση, το πλήθος μειώνεται σε 21. Το 2018 οι επιδόσεις-ρεκόρ αφορούσαν 29 εισηγμένες. Τις χαμηλότερες επιδόσεις στην τελική γραμμή εμφάνισαν 11 εταιρείες, οι περισσότερες εξ αυτών λόγω της επίδρασης έκτακτων παραγόντων κάτω από τη γραμμή της λειτουργικής κερδοφορίας.

3. Λειτουργικά αποτελέσματα: Εκεί που βρίσκεται η ελπίδα

Η πιο ενθαρρυντική ανάγνωση του 2019 βρίσκεται στα λειτουργικά αποτελέσματα. Η μεγέθυνση ήταν πιο ξεκάθαρη φθάνοντας τα 9,2 δισ. ευρώ αυξημένα κατά 16% σε σχέση με το 2018. Η επίδραση της πρώτης εφαρμογής του ΔΠΧΠ 16 υποστήριξε τα λειτουργικά κέρδη τα οποία συνοδεύτηκαν με αύξηση 9,5% στις λειτουργικές ταμειακές ροές. Η αυξητική τάση των δύο μεγεθών δείχνει μεγαλύτερη αποτελεσματικότητα και καλύτερη διαχείριση του κεφαλαίου κίνησης, σε μια χρονιά που για τις περισσότερες εταιρείες (104/152) ήταν αυξητική για τη δραστηριότητά τους. Ο συνδυασμός των σταθερών κεφαλαιουχικών δαπανών (3,9 δισ. ευρώ/Πηγή: Χ.Α.) και αυξητικών ταμειακών ροών «γέννησε» 2,84 δισ. ευρώ ελεύθερες ταμειακές ροές ή σε απλά ελληνικά, νέο ταμείο. Από αυτό το ταμείο πληρώθηκαν ή θα πληρωθούν μερίσματα ύψους 1,82 δισ. ευρώ, 19,7% λιγότερα σε σχέση με το 2018. Το 2019 οι εισηγμένες που θα προχωρήσουν σε διανομές μερισμάτων είναι 47 έναντι 49 το 2018. Μια ακόμα παράμετρος που είναι πολύ ελπιδοφόρα είναι το ύψος του λειτουργικού περιθωρίου, το οποίο κράτησε αποστάσεις στο β’ εξάμηνο από την πίεση που δέχθηκε για έκτακτους λόγους η τελική γραμμή και το οποίο διαμορφώθηκε στο πολύ αξιοπρεπές 13,9%.

4. Δανεισμός

Η καθαρή μόχλευση των εισηγμένων εταιρειών αυξήθηκε στο 0,76 από 0,66 το 2018, απόρροια της προσθήκης των χρηματοδοτικών μισθώσεων στο σύνολο του δανεισμού (σύμφωνα με το IFRS16), αλλά και των τάσεων αποκλιμάκωσης που επικράτησε στα επιτόκια χορηγήσεων σε όλη την περσινή χρονιά, η οποία υποστήριξε την πιστωτική επέκταση. Ο συνολικός καθαρός δανεισμός των εμποροβιομηχανικών εταιρειών αυξήθηκε στα 23,3 δισ. ευρώ (+14%) και προήλθε κυρίως από την αύξηση του μακροπρόθεσμου δανεισμού (26,6 δισ. ευρώ +24,8%). Η αλλαγή αυτή στον ορίζοντα των λήξεων συνδέεται και με την έκδοση διαπραγματεύσεων ομολογιακών δανείων (Ελλάκτωρ, Μυτιληναίος, κ.λπ.) που έλαβαν χώρα στο τέλος της περσινής χρονιάς. Σε επίπεδο ρευστότητας το ταμείο των εισηγμένων εμφανίζεται ισχυρά ενισχυμένο στα 11,9 δισ. ευρώ (+20%) λόγω των θετικών ταμειακών ροών, αλλά και της σημαντικής ενίσχυσης της Lamda Development από την πρόσφατη αύξηση του μετοχικού κεφαλαίου των 650 εκατ. ευρώ.

5. Ο δρόμος του ξεκαθαρίσματος του ταμπλό συνεχίζεται

Καλά μεν τα αποτελέσματα, αλλά υπάρχουν ακόμα αρκετά ονόματα που δύσκολα θα αποφύγουν τα χειρότερα στο μέλλον. Οσες εταιρείες σε μια καλή συγκυρία δεν κατάφεραν να γυρίσουν τους ισολογισμούς τους σε κέρδη, έστω σε λειτουργικό επίπεδο, είναι απίθανο να περιμένουμε κάτι καλύτερο, ειδικά τώρα που η πανδημία έχει αλλάξει τις προοπτικές της οικονομίας. Λογικά η χρήση του 2020 θα είναι σκληρή για τις περισσότερες εισηγμένες, υπό την έννοια της συμπίεσης των εσόδων στα όρια ή και χαμηλότερα από το σταθερό κόστος. Υπό αυτή την άποψη η ανθεκτικότητα των εταιρειών θα κριθεί από τη δυνατότητά τους να περικόψουν λειτουργικό κόστος αλλά και από τον βαθμό μόχλευσης που έχουν στον ισολογισμό τους. Είναι λάθος να κοιτάξει κανείς αποτιμήσεις και να συγκρίνει με την καθαρή θέση ή την κερδοφορία του 2019. Αυτό θα είχε νόημα αν το 2020 ήταν μια κανονική χρονιά.

Συμπερασματικά, το 2019 βοηθά περισσότερο να καταλάβουμε ποιες εταιρείες δεν έχουν αύριο. Είναι αυτές που δεν μπορούν ακόμα και στο ευνοϊκότερο κλίμα οικονομίας και ρευστότητας των τελευταίων 10 ετών συνεχίζουν να αντιμετωπίζουν υπαρξιακά ζητήματα και που η πανδημία θα τις βοηθήσει να βρουν ένα καλό άλλοθι για να εξέλθουν, όχι μόνο από το ταμπλό αλλά και από την επιχειρηματική ζωή. Ευτυχώς, γιατί αν περιμέναμε από τις δημοσιεύσεις των αποτελεσμάτων τους θα μας έτρωγε η αναμονή.

*Το άρθρο δημοσιεύτηκε στον Φιλελεύθερο στις 4 Ιουλίου.